«Национальное достояние» показало довольно хороший отчёт за 9 месяцев 2025 года. Некий свет в конце тоннеля забрезжил: по крайней мере, так можно судить по росту прибыли. Но на самом деле всё совсем не однозначно: санкции никуда не делись, а выручка продолжает падать. Имеет ли смысл брать Газпром? И какие будут дивиденды? Давайте разбираться.
Выручка за 9 месяцев упала на 4,5% г/г до 7,2 трлн рублей. В третьем квартале падение ускорилось: −9,5 %, до 2,18 трлн рублей. Основные причины: коррекция цен на газ, санкции и снижение объёмов доставки. Газпром много поставляет, в том числе, на внутренний рынок, где спрос ограничен из-за замедления экономической активности.
При этом выручка газового сегмента пострадала не так существенно: –2,3% (4,143 трлн рублей). Сильнее всего падение в нефтяном сегменте (туда, в числе прочего, входит и Газпромнефть) – там выручка упала на 12%, до 2,95 трлн рублей (а прибыль вообще упала в 2 раза).
Выручка от сбыта электроэнергии выросла на 3,3% до 0,473 трлн рублей (прибыль сегмента – 0,12 трлн рублей), выручка медиабизнеса подросла на 0,6% до 0,116 трлн рублей (прибыль – 3,6 ярдов, в прошлом году был убыток). Но эти сегменты не столь значительны.
Основные провалы пришлись на долю ГПН, в то время в прошлом году, напротив, ГПН, делала всю кассу Газпрому. Но нынче нефтянка в глубокой депрессии, так что их отчёты даже открывать страшно (но мы всё равно будем это делать).
География выручки Газпрома продолжает смещаться в сторону внутреннего рынка: доля продаж газа в России выросла на 8,5% до 0,943 трлн рублей, за рубежом сократилась на 1,4% до 2,3 трлн рублей.
EBITDA по итогам 9 месяцев составила 635 млрд рублей, увеличившись на 37% г/г.
Другие важные цифры:
операционные расходы удалось обуздать: их рост составил всего 1,4% (6,058 трлн рублей)
прибыль до налогообложения выросла на 9% до 1,68 трлн рублей
чистая прибыль выросла на 11,8%, до 1,183 трлн рублей
прибыль, относящаяся к акционерам (и подлежащая распределению в виде дивидендов), выросла на 12,9%, до 1,117 трлн рублей (в прошлом году, напомню, был убыток в размере 72,5 млрд рублей)
Таким образом, Газпром в целом сумел оправиться от всех ударов судьбы, постигших его в прошлом году, и даже вышел в плюс. Несмотря на падение прибылей от нефтяного бизнеса.
Но на результаты по-прежнему давят высокие процентные расходы: только за 3 квартал процентные расходы составили 228 млрд рублей. Кроме того, менеджмент опять повысил план по капексам – на этот раз до 2,86 трлн рублей за год.
Из-за роста капексов FCF за 9 месяцев свалился в отрицательную зону: −223 млрд рублей. Я напомню, что именно FCF имеет смысл считать истинным финансовым результатом, т.к. он показывает динамику движения денежных средств. А ЧП во многом бумажный показатель, который может быть искажен, например, переоценкой валютных средств (которые в реальности не продать, т.е. не обратить в кэш).
Ещё один тревожный звоночек: коэффициент Чистый долг / EBITDA вырос за квартал на 0,2 п.п. до 1,9. А напомню, что при значении этого коэффа выше 2,5 дивиденды не платятся.
Давайте посчитаем потенциальные дивиденды. А они получаются весьма значительными. Если Газпром распределит 50% ЧП, как он делает обычно, то на одну акцию придётся почти 23,6 рублей – это почти 18,5% дивдоходности. Цифра значительная.
Но будут ли дивиденды?
Тут надо будет смотреть на результаты 4 квартала. Учитывая, что нефтянка продолжает страдать, а долги – увеличиваться, мы можем увидеть даже минусовой результат. Ну и не забываем, что FCF отрицательный, а когда кэш вымывается из компании, то дивиденды придётся платить в долг. А-ля ВТБ.
Кроме того, на 4 квартал придётся пик инвестиционной программы – а это ещё расходы, которые повлекут увеличение долга.
Так что я бы не был оптимистичен и не ждал бы дивидендов от Газика за 2025 год. И то, что Газпром – это госкомпания, ещё ничего не значит. У нас был кейс, что когда компания накопила жирок, то государство срезало его в виде спецдивиденда. Не исключено повторение ситуации, даже если Газпром вопреки всему выйдет в плюс по деньгам. Да, государству деньги очень нужны, но если можно забрать их «творчески» – то оно их заберёт именно так.
Я думаю, что мою позицию разделяют многие, поэтому Газпром не особо растёт, даже несмотря на отчёт лучше консенсуса и потенциально двузначную дивдоходность.
Стоит ли брать? Ну, мои давние читатели знают моё мнение, и оно не меняется: не стоит. Газпром – слишком большая «кормушка», в которой интересы миноритариев стоят не просто на последнем месте – интересы миноритариев в принципе не рассматриваются. В первую очередь жирок с Газика снимает менеджмент, потом – государство, потом держатели долга, а затем – если повезёт – то мелкие акционеры. Стараюсь держаться от подобных историй подальше.
Но! То, что Газпром в целом вышел в плюс и сумел сохранить продажи, это хорошо. Значит, что этот столп экономики пока устойчив, и он всё равно является одним из крупнейших работодателей страны и крупнейшим плательщиком налогов в принципе. Значит, косвенно мы всё равно живём на налоги от Газпрома, и экономика подпитывается этими деньгами. И пусть лучше эти налоги будут, чем их не будет.
Такие дела. И сакраментальное: держите Газпром? Признавайтесь!
Уважаемые друзья и коллеги, приглашаю в телеграм-канал, в котором я разбираю финансовые отчёты, анализирую бизнес компаний, а также даю комментарии и отвечаю на ваши вопросы лично https://t.me/+qKgMZlaTaqZlN2Iy
